Quem está, de fato, do outro lado do seu trade não é uma curiosidade — isso influencia spreads, liquidez e a probabilidade de a sua ordem ser executada a um preço justo. Uma visão geral dos jogadores mais importantes.
👤
Varejo
~20-25 % do volume dos EUA
Investidores privados via Trade Republic, Scalable, Comdirect, IBKR, Robinhood. Ordens pequenas, movidas por notícias. Concentradas em poucos valores populares.
⚖️
Market Makers
Citadel Securities • Virtu • Jane Street
Cotam bid e ask simultaneamente, ganhando o spread. Só a Citadel Securities processa cerca de 25 % do volume de varejo dos EUA.
⚡
HFT
~50 % do volume acionário dos EUA
Algoritmos com latências na faixa de micro/nanossegundos. Co-location em data centers de bolsas, redes de micro-ondas entre Chicago e Nova Jersey.
🏦
Institucionais
BlackRock • Vanguard • State Street
Os "Big Three" detêm juntos ~20 % do S&P 500. Fundos de pensão, fundos soberanos. Grandes block trades frequentemente correm fora da bolsa.
🎯
Hedge Funds
Bridgewater • Renaissance • Citadel
Podem alavancar, vender a descoberto, usar derivativos. Estratégias: Long/Short Equity, Global Macro, Quant. Taxas: "2 e 20". Renaissance Medallion: ~66 % de retorno bruto em 30 anos.
📉
Short Sellers
Chanos • Muddy Waters • Hindenburg
Tomam ações emprestadas, vendem imediatamente, recompram mais barato. Função: descoberta de preço & detecção de fraude. Enron, Wirecard e Nikola foram expostas por short sellers.
🌑
Dark Pools
~15 % do volume acionário dos EUA
Locais de negociação privados (ATS), block trades anônimos sem visibilidade no livro de ordens. Goldman Sigma X, UBS ATS, Credit Suisse Crossfinder.
🇪🇺
MTFs & OTC
Cboe Europe • Turquoise • Aquis
Alternativas de bolsa reguladas pela MiFID II na Europa. O OTC é diretamente entre duas partes — típico para títulos, spots de forex e muitos derivativos.
Traders de Varejo
Investidores privados que negociam via apps como Trade Republic, Scalable Capital, Robinhood ou IBKR. Pequenos individualmente — mas coletivamente uma massa que pode mover mercados quando age de forma coordenada. Algumas centenas de milhares de usuários do Reddit provaram isso em 2021.
20–25%
Volume acionário dos EUA (pós-2020)
10–15%
Volume acionário da região DACH
Top 5
Valores respondem por ~60% do volume de varejo
📦Tamanhos Pequenos de Ordem
Tipicamente 10–500 ações ou 1–5 contratos de opção — pequenas demais para market impact individualmente, mas significativas em agregado.
📰Movidas por Notícias
O varejo reage a manchetes, tweets, posts do Reddit — frequentemente com atraso. Os jogadores institucionais estão horas à frente em breaking news.
🧠Propensas à Psicologia
FOMO, viés de confirmação, overtrading. O estudo de Terrance Odean (1998): o varejo tem desempenho inferior ao mercado em ~1,5% a.a. — principalmente por má execução e excesso de negociação.
🔥Concentração em Ações de Hype
Tesla, Nvidia, Apple, AMD — o varejo fornece a principal liquidez ali durante certas janelas de tempo (pré-mercado, pós-resultados).
🗓 Janeiro de 2021
Melvin Capital: −53% em janeiro
u/DeepFuckingValue: US$ 53 mil → US$ 48 milhões
🎮 GameStop · r/WallStreetBets
"Eles não podem deter todos nós — gostamos da ação."
Como 3 milhões de usuários do Reddit colocaram um hedge fund bilionário de joelhos — e testaram o sistema financeiro até seus limites.
A GameStop era a Blockbuster da indústria de videogames. Jogos físicos, shopping centers em decadência, Amazon e Steam como coveiros. A Melvin Capital — um hedge fund bilionário — apostou agressivamente em seu declínio: o short interest na GameStop por vezes ultrapassou 140% do float (possível porque ações podem ser reemprestadas várias vezes).
Então surgiu Keith Gill. Sob o nome no Reddit u/DeepFuckingValue e no YouTube como "Roaring Kitty", ele vinha postando uma tese incomum desde 2019: a GME estava fundamentalmente subvalorizada — Ryan Cohen poderia transformar a empresa como fez com a Chewy. Ninguém ouviu. Até janeiro de 2021.
11 jan 2021
Ryan Cohen entra para o conselho da GME. Preço: ~US$ 20. A comunidade do Reddit começa a se coordenar.
25 jan 2021
Elon Musk tuíta "Gamestonk!!" — 50 milhões de seguidores, pré-mercado +70%. O WallStreetBets colapsa sob a carga de 8 milhões de usuários simultâneos.
27 jan 2021
A GME atinge US$ 347. A Melvin Capital está sangrando. Citadel e Point72 injetam US$ 2,75 bilhões como ajuda de emergência no fundo.
28 jan 2021 — 09:30
Pico intraday: US$ 483. Então a Robinhood suspende a compra de GME, AMC e outras 13 meme stocks — citando obrigações de depósito de capital na clearinghouse (a DTCC exigiu US$ 3 bilhões de depósito, negociados para US$ 1,4 bilhão). O preço colapsa para US$ 112.
Fev – Mar 2021
Audiências no Congresso. O CEO da Robinhood Vlad Tenev, o CEO da Citadel Ken Griffin e o próprio Keith Gill — com uma bandana na cabeça — testemunham diante do Congresso dos EUA.
2022
A Melvin Capital finalmente é liquidada. Keith Gill desaparece das redes sociais. A GME volta a negociar a US$ 25.
A ironia: a Robinhood, que havia lançado com o slogan "Democratize Finance", levantou a ponte levadiça no momento decisivo. A plataforma que personificava o poder do varejo, no fim, protegeu o sistema de clearing — e, com isso, indiretamente os jogadores institucionais que a Citadel Securities pagava via PFOF. Intencional ou restrição estrutural: o momento se tornou um símbolo dos desequilíbrios estruturais entre o varejo e Wall Street.
🗓 Maio – Junho de 2020
Hertz: Falência
Preço da HTZ: +1.300% durante a falência
🚗 Hertz · Reddit
"Compre a ação falida." — E funcionou. Brevemente.
Como traders de varejo elevaram um preço durante a falência — e a Hertz tentou embolsar US$ 1 bilhão no processo.
Em 22 de maio de 2020, a Hertz entrou com pedido de falência sob o Capítulo 11. Normalmente, os acionistas seriam completamente eliminados — os credores vêm primeiro. A ação caiu para US$ 0,40.
Então usuários do Reddit descobriram que a HTZ ainda era negociável. A lógica era simples, porém absurda: "É quase sem valor — se subir mesmo um pouco, é enorme." O varejo comprou massivamente. A ação subiu de US$ 0,40 para US$ 5,53 — um ganho de mais de 1.300% enquanto a empresa estava oficialmente falida.
O que se seguiu foi ainda mais absurdo: os advogados de falência da Hertz pediram ao tribunal permissão para emitir US$ 1 bilhão em novas ações — para monetizar o hype do varejo. O tribunal inicialmente aprovou. A SEC interveio antes de as ações serem vendidas, apontando para a obrigação de divulgação justa: uma empresa em processo de falência não pode emitir novas ações sem divulgar explicitamente os riscos.
No fim, as ações antigas se tornaram sem valor, como esperado. A Hertz emergiu da falência como uma nova empresa com um novo ticker — quem detinha as ações antigas perdeu tudo. Quem havia vendido a tempo tinha multiplicado por 13 numa falência.
💡 GME e Hertz mostram: a massa de varejo pode dominar qualquer short seller ou avaliação fundamental no curto prazo. Mas: em 90% dos casos, a avaliação fundamental vence no longo prazo. A maioria dos traders de varejo da era das meme stocks perdeu dinheiro — apenas alguns participantes com timing perfeito ganharam. O FOMO é a emoção mais cara nos mercados financeiros.
Market Makers (MM)
Imagine que você quer comprar 500 ações da Apple imediatamente — sem ter de esperar que um vendedor apareça. Isso não é garantido. Alguém precisa estar do outro lado. Esse alguém é o market maker. A cada momento, ele cota tanto um preço de compra (bid) quanto um preço de venda (ask) — não porque tem uma opinião sobre a ação, mas porque é pago para isso: por meio do spread.
Isso soa mais simples do que é. Após cada trade, um MM fica com um risco de inventário: ele comprou ações que não quer, ou vendeu ações que não possui. Sua tarefa central, portanto, não é ganhar o spread — é a neutralidade permanente de risco. A receita do spread é a compensação por esse serviço. E com milhões de transações por dia, até um centavo se acumula.
MM compra de você
$182.50
ao preço de bid
quando você vende
→
MM ganha
$0.05
por ação
de spread
→
MM vende para você
$182.55
ao preço de ask
quando você compra
Em escala maior: US$ 0,05 de spread × 100 milhões de ações/dia (só a Citadel Securities) = US$ 5 milhões de receita bruta diária — da qual são subtraídos custos de hedging, tecnologia e custos de capital. O que resta ainda é um dos modelos de negócio mais lucrativos das finanças.
NYSE vs. Nasdaq — dois modelos de MM
Um MM por símbolo — com obrigação oficial de cotar continuamente.
Obrigações: precisa intervir para estabilizar em fases voláteis — mesmo com custo.
Vantagem: descoberta de preço mais estável, menos flash crashes. Desvantagem: menos competição → tende a spreads ligeiramente mais largos.
Múltiplos MMs por símbolo competindo entre si — quem cotar o spread mais apertado fica com a ordem.
Sem obrigação de estabilização — em fases de pânico, todos os MMs podem retirar suas cotações simultaneamente.
Vantagem: spreads mais apertados em condições normais. Desvantagem: maior vulnerabilidade a crashes (Flash Crash de 2010).
Exemplo de fluxo 1 — Uma grande posição short é desfeita
Setup: Um hedge fund mantém 5 milhões de ações vendidas a descoberto numa ação a US$ 30. Uma mudança fundamental (ex.: resultados surpreendentemente fortes) o força a cobrir — ele quer sair, imediatamente.
1
O fundo coloca uma grande ordem de compra
5 milhões de ações ao preço de mercado (market order) — o MM precisa fornecer liquidez do lado ask e vende ações que não possui.
O MM acumula inventário short
2
O MM imediatamente faz hedge do seu inventário
Para neutralizar a posição short, o próprio MM recompra agressivamente — em outros locais de negociação, dark pools, ou eleva imediatamente o seu ask. O volume de compra adicional eleva o preço ainda mais.
Preço de ask sobe: $30 → $31.50
3
Outros shorts veem perdas crescentes
Stop-losses de outras posições short são acionados. Margin calls forçam outros fundos a cobrir. Cada novo comprador aumenta a pressão sobre os shorts remanescentes.
Cascata: stop-loss → compra → alta do preço → próximo stop-loss
4
O MM alarga os spreads dramaticamente
O risco de inventário aumenta, a incerteza sobre o preço justo cresce. O MM se protege com spreads mais largos — US$ 0,05 viram US$ 0,50 ou mais. Cada trade agora custa dramaticamente mais ao comprador.
Spread: $0.05 → $0.40+
5
Exaustão: surgem novos vendedores
Investidores long veem a avaliação esticada e realizam lucros. A pressão compradora se esgota. O MM normaliza suas cotações assim que o inventário está neutro novamente.
Estabilização — forma-se um novo equilíbrio de preço
O MM não é o motor do short squeeze — é o amortecedor de choque. Mas seu comportamento de hedging (comprar para cobrir o inventário short) amplifica o impulso de alta. Quem coloca market orders em tais fases paga 10–20× o spread normal.
Exemplo de fluxo 2 — Compra massiva de puts e delta hedging
Setup: A AAPL está negociando a US$ 185. Um grande jogador compra 50.000 contratos de put (strike US$ 180, 30 dias até o vencimento) sobre a AAPL. Cada contrato = 100 ações → equivalente a 5 milhões de ações. Delta da put: aproximadamente −0,30 (o preço sobe US$ 0,30 para cada queda de US$ 1).
1
O MM vende as puts — e agora está long delta
O MM agora está short 50.000 puts. Short put = exposição de delta positiva: o MM lucra se a AAPL subir. Mas ele não mantém opinião — quer estar delta-neutro.
Delta do MM: +0,30 × 5.000.000 = +1.500.000 equiv. de ações
2
O MM vende ~1,5 milhão de ações da AAPL para fazer hedge
Ao vender ações, o MM leva seu delta líquido a zero. Esse volume de venda a descoberto vai imediatamente para o mercado — como oferta real no lado bid.
Pressão vendedora: −1,5 milhão de ações → AAPL cai para $183
3
Preço cai → delta sobe → o MM precisa refazer o hedge
A US$ 183, a put de US$ 180 agora tem delta −0,42 (mais perto do strike, mais sensível). O MM agora precisa de +0,42 × 5 milhões = +2,1 milhões de equiv. de ações para fazer hedge — estava em apenas 1,5 milhão → precisa vender outras 600.000 ações.
Renovada pressão vendedora → AAPL cai mais
4
"Gravity Well" em torno do preço de strike
Quanto mais a AAPL se aproxima do strike US$ 180, mais agressivamente o MM precisa fazer hedge (o delta se aproxima de −1,0). Na sexta-feira de vencimento, forma-se uma atração magnética: o preço é literalmente puxado em direção ao maior strike mais próximo.
"Max Pain" — o preço gravita para $180
5
Após o vencimento: os hedges são desfeitos
Se as puts expiram sem valor (AAPL fecha acima de US$ 180), o MM desfaz todas as posições short de ações — recompra. Isso frequentemente produz um breve rally de preço pós-vencimento (hedge unwind).
Recuperação possível após o vencimento
Conceito-chave — Gamma Negativo: O MM de opções fica em "gamma negativo". Isso significa: quanto mais o preço se move em qualquer direção, mais ele precisa fazer hedge — na mesma direção. Isso amplifica os trends em vez de amortecê-los. O oposto se aplica quando os MMs estão long gamma (ex.: com compradores de straddle do outro lado).
Os market makers dominantes
Citadel Securities
Ações · Opções · Títulos
Processa cerca de 25 % do volume acionário de varejo dos EUA. Muitas ordens da Robinhood e da Schwab caem aqui via PFOF — não na bolsa.
~25 % do volume de varejo dos EUA
Virtu Financial
Ações · FX · Commodities
Um dos maiores MMs globais, listado em bolsa (NASDAQ: VIRT). Conhecido por ter notavelmente poucos dias de perda — transparência por meio da listagem em bolsa.
NASDAQ: VIRT
Flow Traders
ETF · Foco na Europa
O market-making de ETFs é seu negócio principal, peso-pesado da Euronext. Beneficia-se particularmente em fases voláteis quando os spreads de ETF explodem.
Líder na Euronext
Susquehanna (SIG)
Opções · Quant
Forte em market-making de opções. Pioneiros da abordagem quantitativa — lendários por seu treinamento interno de trading e mentalidade de pôquer.
Especialista em opções
Jane Street
ETF · Títulos · Quant
Focada em tecnologia, um dos maiores MMs de ETF do mundo. Negocia centenas de bilhões de USD diariamente. Conhecida por excelente cultura quant e contratação extremamente seletiva.
Centenas de bi USD/dia
HFT — High Frequency Trading
Negociação algorítmica com tempos de execução na faixa de micro a nanossegundos. As firmas de HFT operam co-location (servidores diretamente nos data centers das bolsas, minimizando a distância de fibra óptica) e redes de micro-ondas entre Chicago e Nova Jersey.
Estratégias típicas:
- Arbitragem estatística: exploram diferenças de preço entre ativos correlacionados (ETF vs. componentes, ADR vs. bolsa de origem) em milissegundos.
- Arbitragem de latência: veem mudanças de preço numa bolsa mais cedo e agem antes de outros locais de negociação.
- Market making: muitos MMs são, eles próprios, firmas de HFT.
Crítica: o Flash Crash de 6 de maio de 2010 (Dow −9% em minutos, depois recuperação) foi parcialmente causado pela retirada do HFT do mercado. Hoje, a participação do HFT no volume acionário dos EUA é de cerca de 50%.
Investidores Institucionais
Grandes jogadores com bilhões em AUM (assets under management):
- Hedge funds: Bridgewater (maior hedge fund do mundo, ~US$ 150 bilhões em AUM), Citadel (Ken Griffin), Renaissance Technologies (Medallion Fund, cerca de 40%/ano em 30 anos), Millennium, Point72.
- Fundos de pensão: CalPERS (EUA, ~US$ 500 bilhões), Fundo de Pensão Governamental Norueguês (>US$ 1,5 trilhão), planos de previdência ocupacional alemães.
- Fundos soberanos: ADIA (Abu Dhabi), Temasek/GIC (Singapura), PIF (Arábia Saudita).
- Fundos mútuos / provedores de ETF: BlackRock (iShares), Vanguard, State Street (SPDR) — os "Big Three" detêm juntos cerca de 20% do S&P 500.
- Seguradoras: Allianz, Munich Re — classicamente conservadoras em títulos.
Grandes block trades desses jogadores frequentemente correm fora da bolsa para evitar market impact.
Hedge Funds
Hedge funds são veículos de investimento para investidores institucionais e indivíduos de alto patrimônio que têm ampla permissão para fazer tudo o que é vedado aos fundos regulados: vender a descoberto, alavancar, usar derivativos, investir em ativos ilíquidos. O nome deriva da ideia original de "hedging" — proteger-se contra risco. Hoje, a maioria dos hedge funds é tudo menos defensiva.
A diferença decisiva em relação aos fundos mútuos públicos: os hedge funds não têm obrigação de liquidez diária, podem ter períodos de lock-up de 1–3 anos e só são obrigados a ser transparentes com investidores credenciados. Isso explica por que o Medallion Fund da Renaissance Technologies alcança os retornos mais espetaculares da história financeira — e, ainda assim, ninguém de fora sabe exatamente como.
Estrutura de taxas: "2 e 20"
2%
Management Fee
anualmente sobre o AUM,
independentemente do desempenho
20%
Performance Fee
sobre os ganhos,
frequentemente com high watermark
Hoje
Pressão de Mercado
frequentemente apenas 1,5% & 15%
ou 1% & 10%
As quatro estratégias principais
⚖️Long / Short Equity
Simultaneamente long em ações subvalorizadas e short em ações supervalorizadas. Objetivo: a direção do mercado é irrelevante — só conta o desempenho relativo. Maior categoria de HF.
Citadel, Tiger Global
🌍Global Macro
Apostas em taxas de juros, moedas, commodities e economias inteiras. Abordagem top-down. George Soros quebrou o Banco da Inglaterra em 1992 com uma aposta short na GBP.
Bridgewater, Brevan Howard
📋Event-Driven
Arbitragem de M&A (comprar o alvo, short no adquirente), distressed debt, situações especiais. Lucro com anomalias de precificação em torno de eventos corporativos.
Elliott Management, Pershing Square
🤖Quantitativa / Sistemática
Algoritmos, sem opiniões. Negociam padrões em milhares de ativos simultaneamente. A Renaissance Technologies é considerada a prova de que ineficiências de mercado podem ser exploradas sistematicamente.
Renaissance, Two Sigma, D.E. Shaw
Fundos notáveis
Bridgewater Associates
Global Macro
Maior hedge fund do mundo. Filosofia de carteira "All Weather" de Ray Dalio. Conhecido por uma cultura interna de transparência radical.
~US$ 150 bilhões em AUM
Renaissance Technologies
Quant / Sistemática
Medallion Fund: ~66% de retorno bruto a.a. em 30 anos. Acessível apenas a funcionários. Fundado pelo matemático Jim Simons. O fundo mais secreto do mundo.
Medallion: ~US$ 10 bilhões
Citadel
Multi-Strategy
Ken Griffin. Não confundir com a Citadel Securities (MM). Fundo Wellington com ~US$ 60 bilhões. Um dos maiores fundos multi-PM do mundo.
~US$ 60 bilhões em AUM
Two Sigma
Quant / Data Science
Fundado por matemáticos do MIT. Considerado "data science aplicada às finanças" — machine learning em cada processo. Contratação muito seletiva.
~US$ 60 bilhões em AUM
Millennium Management
Plataforma Multi-PM
Izzy Englander. Centenas de gestores de portfólio independentes com seu próprio P&L, limites rígidos de drawdown. Um modelo que muitos fundos modernos copiaram.
~US$ 65 bilhões em AUM
Short Sellers
Short sellers apostam em preços em queda — tomando ações emprestadas, vendendo-as e esperando recomprá-las mais baratas. Isso soa como pura especulação. Na verdade, short sellers profissionais são frequentemente os únicos participantes do mercado que buscam ativamente por supervalorizações e fraude contábil. A Enron poderia ter passado despercebida por muito mais anos se Jim Chanos não a tivesse pesquisado intensamente. A Wirecard teria custado mais dinheiro ao contribuinte alemão.
Como funciona um short
Etapa 1
Tomar Emprestado
Tomar ações emprestadas da
corretora (taxa de empréstimo: 0,1–50% a.a.)
→
Etapa 2
Vender
Vender as ações emprestadas
imediatamente ao preço de mercado
→
Etapa 3
Esperar
O preço cai
(a tese se confirma)
→
Etapa 4
Cobrir
Recomprar mais barato
— a diferença = lucro
Risco assimétrico: Ganho máximo = 100% (a ação vai a zero). Perda máxima = teoricamente ilimitada (a ação sobe indefinidamente). É por isso que short sellers profissionais gerenciam os tamanhos de posição de forma muito conservadora e frequentemente fazem hedge com opções de call.
Short sellers notáveis
Jim Chanos
Kynikos Associates
Short seller lendário. Vendeu a Enron a descoberto já em 2000 — um ano inteiro antes de seu colapso. Também short antecipado na Wirecard e em várias empresas chinesas.
Enron · Wirecard · fraudes chinesas
Carson Block
Muddy Waters Research
Especializa-se em fraudes de reverse-merger chinesas. A Sino-Forest em 2011 perdeu 70% após seu relatório. Pioneiro do "research short" — publicar primeiro, depois lucrar.
Sino-Forest · Luckin Coffee
Hindenburg Research
Activist Short Seller
Nikola (2020): revelou que o suposto e-truck funcional havia apenas descido uma ladeira por gravidade. Grupo Adani (2023): US$ 150 bilhões em capitalização de mercado eliminados na Índia após o relatório.
Nikola · Adani · Block Inc.
Gotham City Research
Anônima / Foco na Europa
Expôs a Gowex (startup espanhola de Wi-Fi, 2014): o CEO admitiu anos de fraude de balanço. A ação foi a zero. Firma anônima — as identidades dos fundadores ainda são desconhecidas hoje.
Gowex · Let's Gowex
🗓 2015–2020
Dano: €1,9 bilhão de "dinheiro desaparecido"
Short sellers: +300–700%
🇩🇪 DAX · Wirecard AG
"Os €1,9 bilhão provavelmente não existem."
Como short sellers e um jornalista do FT nadaram contra a corrente por anos — enquanto a BaFin, auditores e a mídia ajudavam os fraudadores.
A Wirecard era a maior história de sucesso fintech da Alemanha. Processamento de pagamentos, crescimento, inovação — em 2018, a Wirecard deslocou o Commerzbank do DAX. O CEO Markus Braun era um bilionário. Jan Marsalek era considerado um dos gestores mais brilhantes da Europa. A empresa era tão bem-sucedida que qualquer voz crítica era considerada antipatriótica.
Enquanto isso, short sellers e jornalistas investigativos vinham documentando irregularidades massivas havia anos. O jornalista do FT Dan McCrum vinha investigando desde 2015 — e foi recebido com ameaças jurídicas, vigilância e tentativas de desacreditá-lo usando documentos forjados. A Gotham City Research e outros publicaram short reports. A BaFin respondeu em 2019 à atividade de venda a descoberto — não com uma investigação da Wirecard, mas com uma proibição de posições short nas ações da Wirecard. O regulador protegeu o fraudador.
2015–2019
FT e short sellers publicam repetidamente investigações sobre as contas da Wirecard. A Wirecard processa, a BaFin protege. Os short sellers perdem dinheiro temporariamente enquanto o preço continua subindo.
Fev 2019
O FT publica documentos internos. A BaFin apresenta denúncias — não contra a Wirecard, mas contra os jornalistas do FT por suposta manipulação de mercado.
Out 2019
A KPMG é contratada para conduzir uma auditoria especial. A EY havia certificado as contas anos antes.
Abril 2020
Relatório final da KPMG: não pode confirmar a existência de ~€1 bilhão em contas escrow. Ação −40%.
18 de junho de 2020
A Wirecard admite: os €1,9 bilhão provavelmente não existem. O CEO Braun renuncia, é preso. Ação de €100 para €2.
19 de junho de 2020
O COO Jan Marsalek foge — presumivelmente com a ajuda de redes de inteligência austríacas para a Rússia. Não foi capturado até hoje.
2021–2024
Processo criminal contra Braun. O escândalo Wirecard leva a uma reforma abrangente da BaFin. A EY perde mandatos de auditoria. Short sellers que mantiveram a posição realizaram +300–700%.
A Wirecard não é um caso isolado — é um estudo de caso de pensamento de manada, falha regulatória e o valor dos short sellers como força corretiva. A maior ironia: a BaFin provavelmente protegeu, por meio da proibição de short de 2019, exatamente as pessoas que, no fim, roubaram €1,9 bilhão dos investidores.
💡 Short sellers são impopulares para muitos — lucram com quedas de preço, têm incentivos para espalhar más notícias e estão ativos em mercados fracos. Ainda assim: sem eles, Enron, Wirecard e Nikola provavelmente teriam passado despercebidas por muito mais tempo. A venda a descoberto não é o oposto da integridade do mercado — é uma parte dela.
Dark Pools
Locais de negociação privados ("ATS" — Alternative Trading Systems) onde grandes block trades são executados anonimamente e sem visibilidade no livro de ordens. Os preços de execução são publicados apenas após o trade. Participação no volume acionário dos EUA: ~15%.
- Vantagem para as instituições: sem market impact — uma ordem de 1 milhão de ações não move o preço público de antemão.
- Desvantagem para o varejo: a formação de preço fica menos transparente. O que é visível nas bolsas públicas é apenas uma fração do panorama real de ordens.
- Operadores: quase todos os grandes bancos têm seus próprios dark pools — Credit Suisse "Crossfinder", UBS "ATS", Goldman "Sigma X", Barclays "LX".
MTFs & Negociação OTC
Os MTFs (Multilateral Trading Facilities) são alternativas de bolsa reguladas pela MiFID II na Europa. Exemplos: Cboe Europe (antiga BATS), Turquoise (LSE Group), Aquis Exchange. Eles competem com as bolsas tradicionais por volume e as forçam a spreads mais apertados.
O OTC (Over-the-Counter) significa diretamente entre duas partes sem uma bolsa — típico para títulos, spots de forex e muitos derivativos. Praticamente todo o mercado de forex é OTC. Para derivativos, houve, após a crise financeira, um impulso em direção ao clearing central via CCPs (ex.: Eurex OTC Clear, LCH SwapClear) para reduzir os riscos de contraparte.
PFOF — uma breve visão geral
Payment for Order Flow: a corretora de varejo roteia as ordens dos clientes não diretamente para a bolsa, mas as vende a market makers (ex.: Citadel Securities) em troca de um rebate. O MM lucra com o spread, a corretora com o rebate, e o cliente pode receber um preço marginalmente pior.
- EUA: ainda permitido — principal fonte de receita da Robinhood e de algumas corretoras sem comissão.
- Reino Unido, Bélgica: proibido.
- UE (incl. Alemanha): proibido desde 1º de janeiro de 2024 sob a reforma da MiFIR II.
Conflito de interesse: a corretora tem um incentivo para rotear ordens para o MM que paga mais — não necessariamente para aquele que é melhor para o cliente. Detalhes no Capítulo 6.8 Taxas & Custos Ocultos.
💡 A Citadel Securities processa cerca de 25% de todo o volume acionário de varejo dos EUA — muitas ordens da Robinhood e da TD Ameritrade efetivamente caem ali antes mesmo de verem uma bolsa pública.